$TRUMP引爆市场看涨预期，哪些资产或将迎来“美国合规春天”？（转）

随着特朗普即将再次入主白宫就任美国总统，投资者对加密市场的未来充满期待。自特朗普赢得总统选举以来，比特币已突破 10 万美元的里程碑。而特朗普官宣的 $Trump 仅用两天时间便触及 820 亿美元的总市值，不仅震撼了全球加密投资者，更多流动性涌入 Solana 也将进一步加剧 Solana 生态的崛起。

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在去年的竞选活动上，特朗普曾承诺，将把美国ZF当前持有的比特币以及未来购入的比特币，全部纳入”国家战略比特币储备“。他将在上台一小时内停止ZF对加密货币的打压，并提出能促进加密货币全面发展的政策。如果特朗普真能兑现这些支持承诺，那么美国可能会极大地加速加密货币的普及，成为“全球加密货币中心”。

我们预计，特朗普将会优先推动 FIT21 法案（《21 世纪科技金融创新法案》），使得数万种加密货币可以被近乎明确地区分为“商品”和“证券”，在 SEC 和 CFTC 的合理监管下推动新一轮创业和创新。而传统 VC 和基金可以在合规的保障下入局，将整个加密市场市值拉升到一个新高度。对于我们这些投资者而言，不同类型的加密货币具有不同的风险特征。“商品”类加密货币的价格波动可能与市场需求、供应量等因素相关，而证券类加密货币则可能受项目方运营、市场预期等因素影响。明确分类后，我们也能更准确地评估所投资加密货币的风险，做出更合理的投资决策。

一、FIT21：明确“商品”和“证券”属性

从美国监管的层面来看，自 2015 年起，加密货币究竟属于“商品”还是“证券”，一直被 SEC 和 CFTC 所博弈。

SEC 的判定依据：豪威检测

-是否涉及资金投资？

-是否具有盈利预期？

-是否存在一个共同主体？

CFTC 的判断依据：

-是否具有可替代性？

-是否具有市场可交易性？

-是否具有一定的稀缺性？

在今年 5 月美国众议院通过的 《21 世纪科技金融创新法案》（FIT21 法案）中，通过明确两个监管机构的监管职责，以及更新现有的证券和商品法，建立一个广泛的数字资产监管框架。框架将除了稳定币以外的加密货币（数字资产）定性为两类：

-“数字商品”，由 CFTC 独家监管

-“受限数字资产”，实际上类似于证券，只是没有明说，由 SEC 独家监管

以下直接简称“商品”和“证券”。

FIT21 提出了五个关键要素用于区分加密货币是否属于证券或商品

• 豪威测试：与 SEC 一直以来的判断依据一致，如果一个加密货币的购买被视为投资，且投资者期待通过企业家或第三方努力获得利润，那么通常被视为证券。
• 使用与消费：如果一个加密货币主要被用作消费品或服务的媒介，例如代币可被用于购买特定服务或产品，它可能不会被归类为证券，而是作为一种商品。
• 去中心化程度：法案特别强调区块链网络的去中心化程度。如果某个加密货币背后的网络高度去中心化，没有中心权威控制网络或资产的“后门”，这种资产将被视为商品。
• 功能与技术特征：如果某个加密货币主要是通过区块链的自动化程序提供经济回报或允许投票参与治理，它们很有可能被视为证券。
• 市场活动：加密货币如何在市场上推广和销售也是一个重要因素。如果代币主要通过投资的预期回报进行市场营销，它可能会被视为证券。
  
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从使用和消费这个角度来说，公链、PoW 代币更加符合商品的标准。它们的共同特点是主要被用作交易媒介或支付方法，而不是作为投资来期待资本增值。虽然在实际市场中，这些资产也可能被投机性购买和持有，但从设计和主要用途的角度来看，它们更倾向于被视为商品。

法案提到中，“如果在过去 12 个月内没有任何相关人员单独拥有或通过相关人员控制超过 20% 的投票权，这表明该数字资产具有较高的去中心化程度”。这通常意味着没有单个实体或小集团可以控制资产的运作或决策。从这个角度看，高度的去中心化是推动资产被视为商品的一个重要因素，因为它降低了单个实体对资产价值和运作的控制，符合商品的特征，即主要用作交换或使用，而非为了投资回报。

从功能与技术特征这个角度来说，通过 DAO 治理的实用性代币更加符合证券的标准。“如果某个加密货币主要是通过区块链的自动化程序提供经济回报或允许投票参与治理，它们将被视为证券”，因为这表明投资者在期待通过第三方企业的努力获得利益。

有个矛盾点，如果一个实用性代币在治理方面的去中心化程度也很高呢？不是应该被定义为商品吗？

这里应该考虑的点是，持有者持有资产的主要目的是为了获取经济回报（例如，通过资产增值或分红），还是为了使用资产在平台或网络上进行交易和其他活动？

在 ETH 现货 ETF 申请（19b-4 表格）被批准的背景下，对于 ETH 的定义则是更加倾向于功能性的使用，其存在的质押和治理性质更多是维护网络运行而非经济回报，所以未来与 ETH 情况类似的 L1 数字资产，在满足去中心化程度等前置条件的情况下，理论上都可以被视为商品。

从这个角度来说，通过 DAO 治理的协议，包括 DeFi、L2，在治理方向上如果更趋近于获取经济回报或分红，则其定位更有可能被定义为证券。

因此综上，仅从 FIT21 法案来说，我们暂时将 L1 代币视为商品，将具有 DAO 治理的协议代币、L2 代币视为证券。

同时，我们发现，这个结果与 Frax Finance 提出的 Type1（数字商品）和 Type2（权益治理代币）方法结果基本一致。将在第三部分做详细解读。

虽然早在 5 月就获得众议院通过，但目前 FIT21 仍未在参议院投票。摩根大通分析师认为，当特朗普正式上台后，FIT21 在内的几项停滞不前的加密货币法案可能会迅速获得批准。

随着特朗普即将入主白宫，FIT21 可能即将到来，将为加密市场的良性增长创造稳定和有效的监管环境。需要持续关注法案的推进情况（众议院√ —— 参议院 —— 总统签署）。

法案明确定义了去中心化程度这一概念，没有人能够单独控制整个区块链网络，没有人拥有超过 20% 的数字资产或投票权大概率被视为”数字商品“。商品类加密货币的定义，有望加强这些加密货币在支付领域的拓展。同时在高程度去中心化的情况下，更多 ETF 兴许会问世。SOL ETF 有望成为 ETH ETF 之后的第三个加密现货 ETF，就如渣打银行外汇和数字资产研究主管 Geoffrey Kendrick 和天桥资本创始人兼管理合伙人 Anthony Scaramucci 所言。还有最近因 ETF 传言而飙升的 XRP 和 LTC。

而”受限数字资产”，即证券类代币，例如 DeFi，FIT21 法案将更有利于 DeFi 合规，甚至可能引发“并购”。无论是创业还是传统金融下场对 DeFi 项目进行投资，都会变得更加便利。考虑到以贝莱德为代表的传统金融机构近年对加密市场的拥抱态度（推动 ETF 上市、在以太坊上发行美债资产），DeFi 大概率是他们未来几年重点的布局领域，传统金融巨鳄的下场，并购可能是最便利的选项之一，而任何相关的迹象，哪怕是仅仅并购的意向，都将引发 DeFi 龙头项目的价值重估。

二、深入分析 L1、L2、DeFi，究竟是商品还是证券？比特币 BTC

商品价值取决于劳动时间，换言之是劳动时间的变现；证券价值取决于利润空间，换言之是利润预期的变现。

商品是一种经济产物，通常是一种资源，具有完全或实质性的可替代性。也就是说，市场将商品的实例视为等价或几乎等价，而不考虑是谁生产的。

比特币是第一种、最受欢迎且市值最大的加密货币。比特币总量恒定 2100 万个，通过 PoW 共识机制、“矿工”、“挖矿”的过程及劳动产品的获得，凝结了人类的劳动力，可以通过金钱作为对价转让、交易、产生收益，对应持有者在现实生活中实际享有的财产，具有使用价值和交换价值。

同时，其算力分布、节点分布和网络 hash 率等指标持续上升，也使其成为去中心化程度最高的加密货币。迄今为止，没有任何加密货币可以在去中心化程度上与比特币竞争。

比特币的核心思想是建立一个去中心化的货币支付系统，任何人都可以参与，无需ZF、银行的批准或监管。经历了十余年的发展，比特币现在已被萨尔瓦多、中非共和国作为法定货币所使用，诸如美国、澳大利亚、加拿大、英国等国家已允许比特币合法支付使用。

因此，不论是从去中心化程度还是用途来讲，比特币都是毋庸置疑的“数字商品”。

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以太坊 ETH

以太坊作为首个支持智能合约的区块链网络，以其去中心化应用、ERC 代币标准、安全性、去中心化特性以及对金融服务领域的革新而著称，为开发者提供了构建和部署去中心化应用的基础设施，同时推动了 DeFi、GameFi 等热门赛道的发展。

Crypto 爱好者经常将 ETH 称为“数字石油”，why？

首先，ETH 在以太坊网络中扮演着基础燃料的角色，用于支付交易费用，充当交易的燃料，也就是 Gas。你得用它来支付各种操作的费用，比如发送交易、购买服务或商品、部署智能合约等。这类似于石油在现实世界中作为燃料和能源的用途，是推动各种活动和应用运行的基础资源。从这个角度来看，它更倾向于商品属性，主要被用作交易媒介或支付方法。

随着以太坊上应用的不断增多和网络活动的日益频繁，例如 DeFi、GameFi，对 ETH 的需求也在持续增长。这种需求的增长类似于石油在工业化进程中需求的增加，从而推动了 ETH 的价值上升。同时，围绕 ETH 衍生出的 DeFi 挖矿、LSDFi，则可以被视为支付给 ETH 持有者的利息，是一种商品溢价。

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值得一提的是，从增发与燃烧的角度来看，以太坊 ETH 甚至要比比特币 BTC 的年增发率更低，甚至在 xxFi Summer 等极度叙事狂热情况下，可能会出现燃烧量大于增发量的通缩局面。这种通缩特性类似于石油资源的稀缺性。

自以太坊转为 PoS 机制以来，ETH 的发行机制发生了重大变化。PoS 奖励用户持有并质押 ETH，从而维持网络安全。这一机制使得新发行的 ETH 与网络的安全性和活力挂钩。

以太坊采用 POW 机制时，约每 14 秒生成一个区块，每个区块的生成者获得 2 ETH 的奖励，那么实际上，每年新增的 ETH 数量大约 450 万个（即每日约 1.23 万个释放）。

采用 POS 机制时，增发模型也随着改变：即质押验证者奖励，质押越多，收益率越少，质押越少，奖励越高，实现自我调节。

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通过下表可以看出，采用 POS 机制后，在年度 ETH 通胀率确定不高于 1.71% 的情况下，新增 ETH 的范围大致为每年 18 万 - 209 万个（即每日约 496-5700 个）。

2021 年，以太坊基金会引入 EIP-1559 “燃烧”机制。

EIP-1559 改进了以太坊的交易费用结构，每笔交易中的 BaseFee（基础费用）会被全部燃烧，而 Priority Fee（优先费用）会被直接支付给矿工。

这就说明，网络的使用率越高，反映网络拥堵程度的 BaseFee 也就越高，则最终被燃烧销毁的 ETH 越多。

这个倒也是相当的牛逼的了啊。

川普这样的神经病，当心把大家折腾疯了

看涨预期的还是要经常知道的啊

这个也是要来了解一下的了

涨预期的这个也是要看一下的了吧