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' ^8 Z+ I4 o/ L5 o( x
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中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，
% J6 p3 l( ]' f$ M8 p
, m" R6 {% u+ K% c& m8 C. I* J# [6 _; g; h8 M$ ?; Q
形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于
( I4 |, F- {0 d2 u6 d. `/ {) g- h' Q3 P* S `4 l5 P
逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
: R9 a; T0 l, D& y( A% q" J5 g2 b5 m) \# l# r! C
策的确定性。
' @9 A0 }' J9 U$ H$ {8 p$ u3 Z
中信证券主要观点如下：/ B0 ~) u6 r2 w3 I& d- V( C8 ]
0 h) L F5 E0 q6 I& T; e 加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。. {+ B& j8 t5 R3 ^
/ {9 j0 R, C4 V- t" O3 q7 t: G) ?
自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。3 W" f" {/ x6 T$ w! b. h
8 l5 I- j% W: Y/ @' Z& s6 K i' ]; Y
近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。" J% L( C; v* `' M5 V9 [3 A8 W
3 F1 Y% ] Z, Q% V8 w 2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现
0 J, H g6 I* ~$ J* }8 K0 |) n% y5 P! q: C i$ g8 u
不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。
1 X, n; q& }6 j& s' k& R$ B. n u/ i8 T* t; e
加密货币市场与黄金愈发相似。
H) e7 C* x% @1 _( U Q5 d7 B
, B, A' L- G$ ^$ L7 |4 R# b 从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
' x* `; n5 O+ Z2 ^5 U! N" l2 |) ^% B, a
加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。1 b" ?2 S# ^5 N: g4 `* B
* n+ b# o0 h5 X# O" F 由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫3 v: w. i6 s2 R _2 ^
# c+ Z3 n2 H7 h
破灭、大量投机交易完成定价的格局。
/ F6 C9 N* ^0 m+ b* E" a3 N+ ^( a4 I. l' _) x! W( u
短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。7 @: p0 y, ?4 c X5 q: q: y# }3 h
4 O- ]2 c0 {- V9 \3 h h 我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性8 x. j! U1 o" K% X/ V
+ d2 C" n+ K( L7 n4 x. X, Z
共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。
3 B% B% W3 Q' {5 I3 z& e. l/ {2 v- z, @% _. ]& }1 |' c
长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
% r& P: |, P4 u& k; l
% q( W2 U0 Z! ^; Z( I" p 2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣) f3 |' r& `- w- Y5 ~5 x) u
* k) a8 A$ R3 S
势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。
1 j9 i: _1 N2 |/ }+ ?
$ \$ M/ _" Q6 t) r8 c Y. K' } 展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。- [9 ~0 i3 h2 m
' r# ]8 Z6 I' G, z 本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政
4 [3 g3 P" k E' i/ ~9 N' d3 H" J5 E* [5 M K
策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
( ?# c( d+ S1 {! X6 m7 c( {' K a9 _4 G
风险因素：
! T ?; W2 X' y+ ?# W
3 M+ O7 t9 W, u5 P 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。$ B7 ?7 G N5 ]3 J' f" W/ }1 y0 i7 Z
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