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8 A) O0 R; M, d/ u
! Y, [9 F4 W: q; n
2 ~4 o, |) ]- f) q 中信证券(26.430, 0.45, 1.73%)发布研报称，加密货币具有较好的隐私性和抗通胀性，自诞生以来成长迅速，并且正在逐步正规资产化。随着加密货币的刚需扩大，6 d6 ~. Z3 X3 q- E/ @) b, b3 s
+ y' W; n4 Z; ^5 K/ R8 P
( A! c5 A( q5 m- m/ P4 _7 [; y形成类似黄金的刚需托底，投机定价的格局。但短期来看由于货币化不足和边际定价者风险偏好高，加密货币反而投机性更强。中长期内，预计加密货币和黄金都将受益于
. }! {% Z# ~+ i3 A2 Z8 m# R" s3 g5 V* i! L- I
逆全球化、去美元化带来的货币化。“未来黄金”不必然包含比特币，但大概率有加密货币。短期内加密货币有望受益于特朗普任期内可能的监管放松，但需等待贸易、外交政
7 d5 y, i, s9 w5 U
0 o% z' b6 w. G: |) K/ n策的确定性。( s, g6 h+ B3 o, U4 H+ j
t$ P: l. R& v. `9 ]4 {6 o- H9 W 中信证券主要观点如下：1 R$ ~. T9 d/ f- c8 R @
0 v% L2 F$ w; q" { 加密货币是一种基于区块链技术的数字货币，具有较好的隐私性、抗通胀性。
& c& t( S" [5 C, o# y6 A8 _0 D- ^" z
自其诞生以来，市场成长迅速，例如比特币呈指数型增长。
$ D1 O& ]! u* ]- B. p% x5 U, @2 j0 t& s
近期加密货币表现不佳，并未体现出避险属性。
' g8 f5 c" l+ O6 s( J: b" G) z5 |; f' ^
2024年比特币主要有一季度和四季度两波集中上涨，分别是因为ETF发行、比特币减半、亚洲投资者热情高；以及特朗普交易影响。但2025年以来比特币及其他加密货币表现
- E1 }9 K! G6 f6 [$ f& i* m: \3 b( {6 b9 V( l. D( A) N
不佳，与黄金走势背离，并未体现出避险属性。
" u9 @; o/ A/ e* f; a6 Z4 F5 Q
9 ^6 n4 n5 d0 g# Y& V T9 L 加密货币市场与黄金愈发相似。$ p8 H: Z( o E
$ P- ~. O1 ]- z9 }* n 从规模来看，加密货币市场仍明显小于黄金市场，增长空间巨大。从持有结构来看，两者都是集中度较高，且加密货币市场持有结构更加不透明，均有利于价格的长期上行。
0 a( B9 O' r( b$ x1 {1 Z' I0 K' L
& r4 u% C( u/ a4 ^, F& F 加密货币开始出现刚性需求，形成与黄金类似的刚需托底，投机定价的格局。
E8 H& ?; D4 r& L# w; K! U2 q Z% b
) h' K" p' n# u. O7 d, W# L 由于加密货币在跨境支付、抗通胀信用方面具有优势，形成了快速增长的刚性需求。加密货币正在快速的“正规化”、“黄金化”，与黄金一样形成了刚需，以确保其难以出现泡沫
% E$ K% Q9 k! }, j& |2 [( c0 C& i: ~
破灭、大量投机交易完成定价的格局。) k' ~$ `2 P6 e( S# F2 U# i: d
# @( s2 l8 d2 ?" v 短期内，加密货币的货币及避险属性仍不及黄金，因此表现背离。
. X/ M' f4 [, R* g) \- K5 U/ V# G' N1 O3 s- ^1 s
我们认为根本的原因是1）社会认知、税收制度中加密货币的货币化程度不及黄金。2）由于加密货币高成长性，边际定价者的风险偏好高。短期内，加密货币避险属性和投机属性% h! P9 J) }. R' t" z# X
( H8 G% d' m1 j7 y# ^3 z" }; p9 }共存，后者更占上风。长期来看这些因素望将淡化。1 @0 v# T* t5 z& Y- @
. A9 M2 {5 s; s; K& W 长期来看，加密货币料仍然有极大的增长空间，最根本的逻辑是逆全球化及去美元化，驱动黄金、加密货币的货币化。
: N: s& N0 p% j, X1 q% T
0 J; p7 f j/ H# N! a: Q1 O# Q 2008年以来逆全球化和去美元化进程持续，预计加密货币坚实的市场需求仍将持续扩大。我们判断在长时间维度上，黄金和加密货币的货币属性，都会是“未来黄金”。由于技术劣
5 X# d4 N" \! v0 w, B& m! b9 ?6 R# X4 ]$ t; r, M3 S# f' e
势，比特币不必然是未来的黄金，但“未来黄金”大概率包含加密货币。尽管如此，我们认为技术优势战胜信念优势需要很长时间，比特币在加密货币中的独有地位仍将维持很久。
. L: D# v y* P5 J& @4 u
; ^ {% G1 G) F' [5 n% w 展望未来四年，比特币及其他加密货币在特朗普的支持下仍然可能表现亮眼，但短期转好需要特朗普给出确定性信号。
) {/ {* Z5 K' `
% A6 ?( ]5 R J8 E9 `$ x 本届特朗普ZF与硅谷的紧密联系让加密货币有望受益于潜在的监管放松。但短期内贸易政策不确定性等因素压制了风险偏好与流动性宽松。转涨或需等待特朗普给出外交和贸易政$ x* u# e- H# `( `/ O- G
' j( N8 ]3 h2 |# I; i
策确定性。未来若特朗普ZF对俄政策转向也可能带来风险。
+ a$ `% ?3 Z! u6 ?5 \: ~9 u8 L& ^7 y; V0 C! D
风险因素：$ a& \% }+ l, v7 r' [: l. |1 H! p
# E2 j; y1 q8 O5 Z0 m6 a 特朗普ZF政策超预期；美国联邦债务问题超预期；美联储货币政策宽松不及预期；地缘ZZ风险。
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