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6 L) m0 Y# O7 b. N5 B. u2 W/ q加密市场是否正变得越来越乏味？Arca 首席投资官 Jeff Dorman 撰文指出，尽管基础设施与监管环境从未如此强大，但当前的投资环境却处于「史上最糟」。
# \& Z1 T# g% u9 d
3 x- X+ F2 ~( e% R. Y- ?他犀利地批判了行业领袖将加密货币强行转变为「宏观交易工具」的失败尝试，导致各类资产相关性极度趋同。Dorman 呼吁回归「代币作为证券包装」的本质，关注 DePIN、DeFi 等具有现金流产生能力的类股权资产。
5 f2 h) g7 _* C* q& \9 w% A- F: ]6 _* ^0 `# _
在黄金大涨而比特币相对疲软的当下，这篇深度反思文章为我们重新审视 Web3 投资逻辑提供了重要视角。
9 U/ d+ ^ X2 O: {
2 h% k" W) g: @( Y8 K0 p! J% T全文如下：+ o* v* f' J# U5 M. U- W* n
% x$ x+ | U6 K' A" [- C比特币正在面临一个不幸的情况
% H. l- G5 Y4 D% V大多数投资辩论之所以存在，是因为人们处于不同的时间维度（Time Horizons），因此他们经常是「鸡同鸭讲」，尽管从技术上讲双方都是正确的。以黄金与比特币（Bitcoin）的辩论为例：比特币的爱好者倾向于说比特币是最好的投资，因为它在过去 10 年的表现远超黄金。2 P6 S' S7 n5 w
& g: Z3 g7 C3 N, [1 D1 ], I9 q
image7 }( K* q: q0 u5 R
6 q8 x! j% }- O! I/ V+ x( H
图注：来源 TradingView，过去 10 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比% g! m' I% t* I& g8 z- p7 J
X& P9 Y/ B* w
黄金投资者则倾向于认为黄金才是最佳投资，并且最近一直在对比特币的颓势「冷嘲热讽」，因为在过去的一年里，黄金的表现明显优于比特币（白银和铜的情况也类似）。% J6 x. h. o F; ~2 s5 v6 D
! Y9 x: w2 D2 x! [
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/ ~0 Z, [% f# N) C8 V
6 ` @/ I4 k; z/ Y7 \' a图注：来源 TradingView，过去 1 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比
) {3 F$ m0 Q/ O) H
' ?' F7 }3 Y, {与此同时，在过去 5 年里，黄金和比特币的收益几乎完全相同。黄金往往会在很长一段时间内毫无作为，然后当央行和趋势追随者买入时一飞冲天；而比特币往往会有剧烈的上涨，随后出现大幅崩盘，但最终仍会走高。7 Q- R, s6 _4 W6 W- o4 P
! {6 M# n7 r+ j F4 d8 ], }3 t9 O
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' k `' r2 `/ Z6 F$ s O" a9 c i# M* R ?- d% l' p8 f3 m7 q8 w0 G
图注：来源 TradingView，过去 5 年比特币（BTC）与黄金（GLD）的收益对比
: v5 P; e0 X! r" B' M
9 h' s" p+ l; s3 ?因此，根据你的投资期限，你几乎可以赢下或输掉任何关于比特币与黄金的争论。
+ x" _/ a+ z( t
" w& u9 E/ _$ s即便如此，不可否认的是，最近黄金（以及白银）相对于比特币表现出了强势。从某种程度上说，这有点滑稽（或者说可悲）。加密行业中最大的那些公司在过去 10 年里一直致力于迎合宏观投资者（Macro Investors），而不是真正的基本面投资者（Fundamental Investors），结果这些宏观投资者却说：「算了，我们还是买黄金、白银和铜吧。」我们长期以来一直在呼吁行业转换思路。目前有超过 600 万亿美元的受托资产，而这些资产的买家群体是粘性高得多的投资者。有很多数字资产看起来更像债券和股票，它们由产生收入并进行代币回购的公司发行，然而市场领导者出于某种原因，决定忽视这个代币子行业。" x) [4 u1 v" B1 y! Y- K* R- m' [8 v
* N' b6 G) \3 \5 U) y& I$ L0 r; y# @. H
也许比特币近期相对于贵金属的糟糕表现，足以让大型经纪商、交易所、资产管理公司和其他加密领袖认识到，他们试图将加密货币转变为全方位宏观交易工具的尝试已经失败。相反，他们可能会转而关注并教育那 600 万亿美元规模、倾向于购买产生现金流资产的投资者。对于行业来说，现在开始关注那些承载着产生现金流的科技业务（如各种 DePIN、CeFi、DeFi 以及代币发行平台公司）的类股权（Quasi-equity）代币还不算太晚。
1 F4 \( S! m8 @( X
* ]$ K; P% r. Q: u- }" |% g不过话说回来，如果你只是通过改变「终点线」的位置，比特币依然是王者。所以，更有可能的情况是，一切都不会改变。
' i( R* C. l$ ]# `9 a5 e0 Z% s+ f+ j/ }2 w2 @( {4 @7 n
资产的差异性5 {& v# H \7 ?5 X) _7 e* I
加密投资的「好日子」似乎已是陈年往事。回到 2020 年和 2021 年，似乎每个月都会出现新的叙事、赛道或用例，以及新型代币，市场的各个角落都能带来正向回报。虽然区块链的增长引擎从未像现在这样强劲（得益于华盛顿的立法进展、稳定币的增长、DeFi 以及 RWA 现实资产代币化），但投资环境却从未如此糟糕。# E- I% E$ @0 Y- Z* {% Q" n
' c& I4 c; ]: |- Y; A
市场健康的一个迹象是离散度（Dispersion）和较低的跨市场相关性。你肯定希望医疗保健和国防股的走势能与科技和 AI 股有所区别；你也希望新兴市场股票的走势能独立于发达市场。离散度通常被视为一件好事。( [. e& _2 m1 m$ U/ I
1 j2 p9 b& [. D$ |8 n2 J& P6 A' D6 ]2020 年和 2021 年大体上被记忆为「普涨行情」，但事实并非完全如此。当时很少看到整个市场步调一致地涨跌。更常见的情况是，一个板块上涨时，另一个板块在下跌。游戏板块（Gaming）大涨时 DeFi 可能在下跌；DeFi 大涨时「恐龙级」L1（Dino-L1）代币在下跌；Layer-1 板块大涨时 Web3 赛道在下跌。一个多样化的加密资产组合实际上平滑了收益，并且通常降低了整体投资组合的贝塔值（Beta）和相关性。流动性随着兴趣和需求的变化而来来去去，但收益表现是参差多态的。这一点非常令人振奋。2020 年和 2021 年大量资金涌入加密对冲基金是有道理的，因为可投资领域在扩大，且回报具有差异性。
- i2 m+ L6 ?' F+ k7 [3 J0 |' v- k7 R' O) F3 j9 i1 ^
快进到今天，所有被「加密包装」的资产收益看起来都如出一辙。自 10 月 10 日闪崩以来，各板块的下跌幅度几乎无法区分。无论你持有的是什么，或者该代币如何捕获经济价值，亦或是该项目的发展轨迹如何……收益率大体上是一样的。这非常令人沮丧。 |
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现在这市场，跟当年比真是温吞水了，当年可都是拼手感的 |
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当年玩山寨币天天心跳加速，现在连个像样波动都没有， |
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现在这市场，啥币都跟着大盘走，确实没以前那种挖到宝的惊喜感了 |
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现在这行情真是越来越像大资管了，以前那种野路子劲儿都没了 |
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